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Présentation du Bulletin BCL 2009/2
10.09.2009
Divers signes de stabilisation de l’activité économique, tant dans la zone euro que dans le reste du monde, se sont récemment manifestés. Même si les indicateurs disponibles se caractérisent par une grande volatilité, ce qui souligne la nécessité d’une grande prudence dans l’interprétation des données, il semble que l’épisode de forte contraction de l’activité économique soit parvenu à son terme. Une phase de stabilisation se dessine, qui devrait ensuite laisser la place à une reprise de l’activité. Cette reprise devrait cependant être très graduelle et irrégulière du fait du caractère temporaire de certains facteurs de soutien de l’activité – par exemple diverses dépenses publiques – et tant que l’assainissement des bilans est en cours au sein de la zone euro et ailleurs.
Les projections macro-économiques de septembre des services de la BCE témoignent de cette stabilisation de l’activité au sein de la zone euro. Elles se caractérisent en effet par une inflexion à la hausse, qui reflète à la fois l’amélioration de nombre d’indicateurs précurseurs et le recul plus limité que prévu du PIB de la zone euro au second trimestre de 2009. Alors que les projections de juin 2009 de l’Eurosystème laissaient encore augurer pour l’année 2009 une croissance se situant dans l’intervalle -5,1/-4,1 %, les services de la BCE tablent en septembre sur une évolution se situant entre -4,4 et -3,8 % en 2009. De surcroît, les projections de croissance de la BCE relatives à l’année 2010 se situent désormais entre -0,5 et +0,9 %, ce qui accroît la probabilité d’une croissance certes réduite mais de nouveau positive. Pour rappel, les prévisions de juin de l’Eurosystème laissaient plutôt augurer une croissance négative (fourchette comprise entre -1,0 et +0,4 % en 2010). Cette révision relative à 2010 n’est nullement due à un changement du profil de la croissance. Il faut plutôt y voir l’incidence de l’effet de base lié à l’évolution favorable enregistrée au second trimestre de 2009. Selon le Conseil des gouverneurs, les risques entourant ces projections sont globalement assez équilibrés, mais l’incertitude afférente demeure plus importante qu’à l’accoutumée.
L’atténuation de l’ampleur escomptée du décrochage économique pourrait aider à contrecarrer les tendances à la baisse des prix observées au cours des mois d’été. Alors que l’inflation annuelle de la zone euro a atteint 4 % en juin et juillet 2008, elle est devenue négative à raison de 0,1 % en juin 2009, ce qui constitue une première depuis la compilation des séries. La désinflation s’était encore accentuée en juillet 2009, l’inflation annuelle se situant alors au plancher de -0,7 %. Ce phénomène de désinflation est cependant purement temporaire. En témoigne d’ailleurs l’évolution de l’inflation en août, qui n’aurait plus été négative qu’à raison de 0,2 % selon les toutes premières estimations d’Eurostat. Par ailleurs, tant la stabilisation de l’activité économique que l’évolution de la composante énergétique de l’IPCH militent pour un étiolement progressif du phénomène de désinflation.
La baisse de l’indice observée depuis juin reflète en effet une contribution résolument négative de la composante énergétique. Or ce facteur de désinflation est appelé à se dissiper, dans la foulée notamment de la remontée des cours du pétrole. En conséquence, l’inflation redeviendrait légèrement positive au cours des prochains mois. Les conditions sont par ailleurs réunies pour que l’objectif de stabilité des prix de la BCE soit pleinement respecté sur un horizon de moyen terme, comme l’indiquent par exemple les indicateurs d’anticipations inflationnistes.
L’activité économique au Luxembourg devrait dans une certaine mesure profiter de la tendance à la stabilisation économique observée au sein de la zone euro, ne fût-ce qu’en raison du fort degré d’ouverture de notre économie. La croissance du PIB en volume n’en demeurera pas moins fortement négative en 2009. Les projections de juin 2009 de la BCL laissaient augurer un taux de croissance du PIB fortement négatif, compris entre -5,0 et -4,4 %. Les plus récents résultats issus de l’indicateur d’activité de la BCL, qui se rapportent au mois d’août, nous conduisent à privilégier la fourchette haute de ces projections de juin 2009. Ces résultats suggèrent que nos projections macroéconomiques de décembre 2009 seront révisées à la hausse par rapport à celles de juin. L’ampleur exacte de la révision dépendra cependant de la prochaine estimation par le STATEC des comptes annuels pour l’année 2008 et des comptes nationaux relatifs au deuxième trimestre de 2009, qui ne deviendront disponibles que début octobre.
Comme au sein de la zone euro, l’inflation a marqué le pas ces derniers mois au Luxembourg, dans la foulée de la crise économique et financière et sous l’influence de la composante énergétique des indices de prix. Ainsi, l’inflation mesurée sur la base de l’IPCH est revenue de 5,8 % en juillet 2008 à -1,5 % en juillet 2009, ce qui reflète en partie la forte pondération dans l’IPCH des produits pétroliers. L’inflation appréhendée à l’aune de l’IPCN est quant à elle revenue de 4,9 % en juillet 2008 à -0,7 % en juillet 2009, soit son niveau le plus bas depuis 1987. L’effet de base négatif lié à l’énergie va cependant se dissiper graduellement, de sorte que l’inflation mesurée sur la base de l’IPCH et de l’IPCN devrait revenir à 2,7 et 2,0 %, respectivement, dès le premier semestre de 2010. Ainsi, sur base de nos projections d’inflation, l’échéance de la prochaine tranche indiciaire, initialement anticipée pour le début de l’année 2011, serait avancée au troisième trimestre 2010. Les révisions à la hausse de l’inflation, en raison d’une remontée du prix du pétrole, impliquent donc une révision à la hausse de l’évolution des coûts salariaux.
Le Luxembourg demeure fondamentalement un pays à inflation élevée par rapport à la zone euro. Cette situation induit une perte tendancielle de compétitivité, qui alimente une désindustrialisation dommageable à la diversification de notre économie et à l’évolution de l’emploi. Cette inflation structurellement élevée pénalise également les activités de services, d’autant que la concurrence internationale a tendance à s’amplifier.
Après plusieurs années caractérisées par un grand dynamisme, le marché du travail a lui aussi connu un retournement de situation à partir de l’automne 2008. La progression annuelle de l’emploi total atteignait encore plus de 5 % en septembre 2008. Ce taux a cependant décru sans discontinuer depuis lors, de sorte que le taux annuel de progression s’est limité à 0,9 % en juillet 2009.
Ce contexte défavorable a induit une sensible progression du chômage. Ainsi, le taux de chômage désaisonnalisé s’est établi à 5,9 % en juillet. Pour rappel, il se limitait à 4,4 % au cours du troisième trimestre de 2008, soit avant l’aggravation de la crise économique et financière. Le taux de chômage officiel n’est pourtant pas influencé par les pertes d’emplois affectant les travailleurs frontaliers, puisque ce taux se rapporte aux seuls résidents. Or les frontaliers sont particulièrement exposés à la décélération de la progression de l’emploi. Ils présentent en moyenne une ancienneté plus faible que les résidents et sont de surcroît assez concentrés dans les secteurs particulièrement affectés par la décélération de l’emploi, comme les services aux entreprises, la construction et les services financiers. A l’inverse, la proportion de non-résidents est très faible dans la fonction publique.
La notable progression du chômage, qui s’est manifestée en dépit de l’influence modératrice des frontaliers, reflète la vulnérabilité intrinsèque de notre marché du travail. En raison des rigidités qui caractérisent ce marché, seuls des taux de croissance économique élevés permettent de stabiliser le chômage. La présente crise devrait a fortiori occasionner une nette aggravation du sous-emploi. Les finances publiques sont frappées de plein fouet par ce contexte macro-économique certes en voie de stabilisation, mais néanmoins toujours maussade. Selon une « note d’experts à l’attention du Formateur », rédigée par des experts internes à l’administration et publiée à la fin juillet, le déficit de l’administration centrale s’établirait à 4,3 % du PIB en 2009 et il culminerait à quelque 6,7 % du PIB en 2011, du fait notamment de l’impact de la crise sur les recettes. Ces chiffres confirment les projections de juin 2009 de la BCL, surtout pour 2010 et 2011, et donnent lieu à une forte augmentation de la dette brute de l’administration centrale, qui atteindrait près de 40 % du PIB en 2014 à politique inchangée.
Une telle évolution doit être à tout prix évitée. D’une part, en raison de sa petite taille, le Luxembourg doit disposer en permanence de marges budgétaires importantes, lui permettant de contrecarrer rapidement d’éventuels chocs économiques. D’autre part, le Luxembourg doit en sus de cette dette « officielle » supporter une dette « cachée », correspondant aux charges futures liées au vieillissement. Les plus récentes données en matière de soins de santé sont d’ailleurs préoccupantes.
En résumé, le Luxembourg est à présent à la croisée des chemins. Des adaptations sont requises à divers niveaux (marché du travail, compétitivité et finances publiques notamment). Le Luxembourg s’est au cours des deux dernières décennies accoutumé à une croissance économique de l’ordre de 4,5 % par an. Or la croissance a été négative à raison de 0,9 % en 2008 et elle sera sans doute suivie par une contraction d’au moins 4 % en 2009. En l’espace de deux années seulement, nous aurons donc fait face à un décrochage du PIB de l’ordre de 14 % par rapport à une évolution normale et cet écart va vraisemblablement s’accroître significativement en 2010. Enfin, la croissance potentielle pourrait s’établir à un niveau bien inférieur à 4,5 % en 2011 et au-delà, du fait notamment des répercussions sur le secteur financier de la crise financière. Une telle situation exige l’élaboration d’une stratégie cohérente de sortie de crise, reposant notamment sur des réformes structurelles et sur un effort accru de diversification économique. Dans cette perspective, la BCL se félicite de la volonté du gouvernement d’élaborer au cours des toutes prochaines années, en concertation avec les partenaires sociaux, une réforme du régime de pension. A cette réforme devrait s’ajouter une politique résolue et crédible d’assainissement de la situation budgétaire de l’Etat central, qui devrait être mise en oeuvre dès que la reprise économique se dessine pour ensuite être renforcée à partir de 2011.
Outre le traditionnel passage en revue de la situation économique, le Bulletin 2009/2 comprend une analyse et deux résumés non-techniques de cahiers d’études.
L’analyse porte sur la situation budgétaire présente et à venir des pouvoirs locaux luxembourgeois. Les deux principales recettes des communes, à savoir l’impôt commercial communal et les transferts en provenance de l’administration centrale, bénéficient d’une attention particulière au sein de cette analyse. Ces deux recettes ont fait montre d’une grande volatilité au cours de la période 1995-2008, ce qui plaide a priori en faveur d’une refonte des mécanismes présidant au calcul des recettes communales. L’analyse mentionne d’autres pistes de réforme, par exemple un meilleur suivi de l’efficacité des dépenses communales ou encore un renforcement des synergies entre communes. Des réformes de ce type s’imposent d’autant plus que les finances des pouvoirs locaux devraient subir une détérioration marquée dès 2009.
La contribution suivante est un résumé non technique du cahier d’études « Marché du travail et dynamique d’inflation : une comparaison de différentes approches ». Ce cahier d’études offre une synthèse des différentes modélisations du marché du travail rencontrées dans la littérature, évalue leur réalisme respectif et montre dans quelle mesure ces approches permettent de reproduire les évolutions observées du taux d’inflation, de l’emploi et des salaires en Europe. L’une des principales conclusions du cahier d’études est qu’il est difficile de reproduire correctement et simultanément ces trois évolutions. Cela signifie que la modélisation du marché du travail doit être améliorée ou que d’autres rigidités (en dehors du marché du travail) doivent être ajoutées.
La dernière contribution synthétise un cahier d’études intitulé « Efficacité et productivité dans le secteur bancaire luxembourgeois : une approche par les fonctions de distance directionnelles ». Dans une première partie, les auteurs du cahier d’études décrivent une nouvelle technique d’estimation de l’efficacité des banques, qui repose sur l’estimation d’une fonction de distance directionnelle. Cette méthode permet notamment de mieux prendre en compte la nature précise des dépôts bancaires. La seconde partie renferme une application empirique de cette méthode pour le Luxembourg. La base de données utilisée à cette fin comprend 5 774 observations et couvre la période 1996-2007. L’une des conclusions de l’étude est que les banques de petite taille ont en moyenne tendance à être plus efficaces. Ce résultat est incompatible avec la conviction commune selon laquelle les fusions et les acquisitions peuvent accroître l’efficacité simplement à travers l’augmentation de la taille. Il semble, par ailleurs, que les changements technologiques soient les principaux facteurs sous-jacents à la croissance de la productivité.
