See also
Film about the BCL's missions and tasks
Publication du Bulletin BCL 2013/2 de la BCL
26.06.2013
Projections macroéconomiques de juin 2013 de la BCL
Les principaux enseignements du Bulletin en général et des projections en particulier sont les suivants :
En premier lieu, la sortie de crise sera vraisemblablement très lente, après une longue période de stagnation. Le Luxembourg est en proie à la stagnation économique depuis 5 ans, alors qu’il s’était longtemps accoutumé à des taux de croissance supérieurs à 4% l’an. Les indicateurs de court terme disponibles confirment généralement la faiblesse de l’activité à la fin de 2012 et au début de 2013. En outre, par rapport à l’exercice de projection de décembre 2012, le contexte européen s’est dégradé. Ainsi, les projections des services de l’Eurosystème sur la zone euro laissent augurer une croissance négative, de -0,6%, en 2013 et une croissance limitée à 1,1% en 2014. Par rapport aux projections de décembre 2012, ces taux ont été revus à la baisse à raison de 0,3 et 0,1 point de pourcentage, respectivement.
Selon les nouvelles projections macroéconomiques de la BCL, le Luxembourg ne sortirait donc que graduellement de la crise. La progression du PIB en volume se situerait en effet entre 0,5 et 1,1% en 2013 sous l’effet notamment d’un commerce international moins dynamique qu’à l’accoutumée et s’établirait aux alentours de 2% tant en 2014 qu’en 2015. La convergence vers ces taux de croissance de l’ordre de 2% repose cependant principalement sur le scénario d’une sortie de la zone euro de la récession et sur une progression de la demande mondiale proche de sa moyenne historique, le rebond de la demande domestique demeurant pour sa part modeste.
En second lieu, l’évolution du secteur financier, qui constituait l’un des moteurs les plus dynamiques de l’économie luxembourgeoise avant la crise, est sujette à divers facteurs d’incertitude pour partie exogènes à l’économie nationale. Au premier trimestre de 2013 et par rapport au trimestre correspondant de l’année précédente, les revenus nets sur commissions des établissements de crédit ont progressé d’environ 10%, à la faveur notamment de conditions plus favorables sur le marché des actions. En revanche, la marge sur intérêt a subi une diminution de quelque 16% du 1er trimestre 2012 au 1er trimestre 2013, dans un environnement de taux d’intérêt faibles combinés à une réduction du volume des activités bilantaires. Enfin, le produit bancaire, qui constitue un bon résumé de l’activité globale des banques, s’est réduit de 1,6% au 1er trimestre 2013 par rapport au trimestre correspondant de 2012. La valeur nette d’inventaire des organismes de placement collectif a pour sa part progressé de plus de 10% en glissement annuel au cours des trois premiers mois de 2013. Cette forte hausse résulte en partie d’investissements nets en capital systématiquement positifs depuis mars 2012, juin 2012 mis à part. Elle découle également du regain de dynamisme des cours sur les marchés internationaux d’actions depuis la mi-2012, qui pourrait ne pas perdurer.
L’incidence précise sur la Place financière du renforcement de la régulation des établissements financiers est à l’heure actuelle incertaine. Il en est de même des répercussions des décisions récentes relatives à l’échange automatique d’informations entre différentes juridictions, dont l’impact sur l’activité économique est difficilement quantifiable. La BCL ne peut que saluer ces décisions, tout en regrettant qu’elles n’aient pas été prises plus tôt et de façon plus cohérente.
Plus généralement, si une certaine accalmie est survenue ces derniers mois entre autres sur les marchés de la dette souveraine, de nouvelles turbulences ne peuvent jamais être exclues. Or une telle évolution pèserait nécessairement sur les perspectives macroéconomiques du Luxembourg.
Dans ce contexte macroéconomique général empreint d’incertitudes, le taux de chômage va vraisemblablement continuer à progresser d’ici 2015. Selon les projections de la BCL de juin, le taux de chômage au sens strict (c’est-à-dire hors mesures pour l’emploi) passerait de 6,1% en 2012 à 7,0% en 2015. Comme le montre un encadré du Bulletin, résumé ci-dessous, le chômage est principalement de nature structurelle au Luxembourg, ce qui met en relief la nécessité de mesures décisives en la matière.
En dépit d’une activité économique au ralenti et de la dégradation continue du marché de l’emploi, l’inflation hors énergie demeurera soutenue d’ici 2015 selon nos projections de juin 2013, ce qui met en exergue le biais inflationniste affectant l’économie luxembourgeoise. Ce dernier a déjà été manifeste au cours de la dernière décennie. L’inflation mesurée sur la base de l’indice des prix à la consommation harmonisés hors énergie demeurerait systématiquement supérieure à 2% et équivalente à son niveau de 2012 tout au long de l’horizon de projection 2013-2015. Par ailleurs, l’inflation globale tend à rester bien plus élevée au Luxembourg que dans la zone euro ou dans les pays limitrophes. Au premier trimestre 2013, l’écart d’inflation (soit la variation de l’IPCN au Luxembourg moins celle de l’IPCH ailleurs) cumulé depuis 1999 s’est établi à 5,4% par rapport à la zone euro et à près de 10% par rapport à la moyenne arithmétique des trois pays voisins.
Sur la toile de fond résultant de ces évolutions diverses et en raison d’une hausse toujours tendanciellement soutenue des dépenses, le déficit des Administrations publiques (Administration centrale, pouvoirs locaux et sécurité sociale) se monterait à 3,0% du PIB en 2015, abstraction faite toutefois de l’augmentation de la TVA annoncée par les autorités. Une telle augmentation de la TVA équivaudrait à 0,8% du PIB selon le plus récent Programme de stabilité, de sorte que le déficit des Administrations publiques estimé par la BCL pour 2015 reviendrait dans ce cas de figure à environ 2% du PIB. Le déficit « à politique inchangée » de 3,0% du PIB résulterait dans une large mesure du ressac en 2015 des recettes de TVA liées au commerce électronique. Pour rappel, à partir de 2015 les recettes de TVA liées au commerce électronique reposeront sur le principe de la taxation selon le lieu de résidence des consommateurs et non plus en fonction du lieu d’établissement des sociétés de commerce électronique. En dépit d’une période transitoire de 2015 à 2019, ce changement aura pour conséquence un étiolement des recettes de TVA afférentes dès 2015. Selon les estimations de la BCL, les pertes de recettes en 2015 représenteront environ 1,3% du PIB. Il y a cependant lieu de signaler dans ce contexte que la disparition graduelle de ces recettes était largement prévisible et est de surcroît connue depuis plusieurs années, de sorte qu’elle ne peut être considérée comme un fait nouveau en matière de planification budgétaire.
La dérive des finances publiques s’expliquerait également par l’augmentation tendanciellement élevée des dépenses. Ainsi, la progression moyenne des dépenses totales serait de l’ordre de 5% l’an sur la période 2013-2015, soit un rythme bien supérieur à la croissance du PIB nominal attendue au cours de la même période. Les transferts sociaux augmenteraient davantage encore, à savoir de 6% par an en moyenne sur l’horizon de projection, dans le prolongement de l’évolution passée. Cette forte hausse tendancielle des transferts sociaux n’est pourtant pas allée de pair avec une atténuation des inégalités, bien au contraire. Selon plusieurs études, notamment le Rapport Travail et Cohésion sociale 2012, la disparité des revenus disponibles aurait en effet augmenté au cours de la dernière décennie en dépit de la montée en puissance des prestations sociales. Un ciblage plus efficace des transferts sociaux permettrait à l’inverse de concilier un ralentissement de la progression des transferts avec un recul des inégalités.
La dette brute consolidée des Administrations publiques atteindrait quant à elle 27% du PIB en 2015 à politique inchangée selon nos projections. Il y a cependant lieu de noter que le produit de la vente éventuelle de la participation de l’Etat dans la banque BGL BNP Paribas devrait permettre de rembourser l’emprunt de 2 milliards d’euros émis en 2008 et arrivant à échéance en décembre 2013 – la dette publique reviendrait dans ce cas de figure à 23% du PIB selon nos projections – et devrait au-delà permettre d’augmenter le patrimoine financier net de l’Etat.
La balance des marchandises et le solde courant subissent également une tendance à la détérioration. Le déficit de la balance commerciale a poursuivi son aggravation en atteignant 1,9 milliard d’euros au premier trimestre de 2013, soit 8,7% de plus qu’au même trimestre de l’année 2012. Alors que le déficit de la balance des marchandises se limitait encore à 9% du PIB en 2007, il a atteint près de 14% du PIB en 2012. Le solde courant affiche quant à lui toujours un considérable excédent, mais ce dernier a également marqué le pas de 2007 à 2012, passant de 10,1% du PIB à 5,6% du PIB.
************************************
Les encadrés du Bulletin 2013/2
Le Bulletin 2013/2 comprend par ailleurs les six encadrés suivants, dont les principaux aspects sont brièvement synthétisés :
Un premier encadré, de nature récurrente dans notre Bulletin, se rapporte à l’évolution des crédits au secteur privé. L’encadré indique que les crédits octroyés par les institutions financières monétaires aux sociétés non financières implantées au Luxembourg ont, en glissement annuel, progressé de l’ordre de 8% en avril. L’enquête commentée dans le précédent Bulletin reflétait quant à elle une stagnation de ces crédits. Cette inflexion positive demande cependant confirmation, car cette série est volatile. Certaines indications parcellaires suggèrent en outre qu’une telle inflexion pourrait en partie refléter l’évolution des crédits à des sociétés orientées vers le marché immobilier. L’encadré montre enfin que la progression en glissement annuel des crédits immobiliers octroyés aux résidents est demeurée soutenue en avril.
Un second encadré porte sur les éléments structurels de la compétitivité. Cet encadré va au-delà de la traditionnelle analyse des coûts. Il renferme un examen des résultats récents issus d’un réseau de recherche sur la compétitivité créé au sein du Système européen de banques centrales. L’encadré montre notamment qu’une large part de la dégradation des performances exportatrices de l’industrie luxembourgeoise s’explique par une détérioration de la compétitivité globale des entreprises. En outre, une analyse désagrégée par produit montre que tant les effets prix que les effets non prix expliquent le déficit de notre balance des biens.
Le troisième encadré vise à répondre à la question « la hausse du chômage est-elle de nature cyclique ou structurelle ? ». La principale conclusion qui se dégage de cet encadré est que la hausse du chômage observée au Luxembourg depuis 2007 ne serait que partiellement attribuable à des phénomènes conjoncturels. En l’absence de réformes structurelles du marché du travail, visant notamment à promouvoir l’employabilité des chômeurs et à favoriser la formation continue et initiale, les personnes enlisées dans le chômage – soit en particulier les chômeurs âgés, peu qualifiés ou de longue durée – ne profiteraient que modérément d’une reprise économique en termes d’accès à l’emploi.
Un encadré reposant sur les résultats d’une vaste enquête sur les revenus, la consommation et le patrimoine des ménages réalisée en 2010/2011 par la BCL et le CEPS/Instead porte précisément sur l’endettement des ménages au Luxembourg. Il apparaît qu’en valeur absolue, le ménage médian résidant au Luxembourg présente une dette élevée par rapport au ménage médian de la zone euro (le niveau médian est celui qui divise la population de référence en deux parts égales). Cependant, la valeur médiane du rapport entre la dette et les actifs au Luxembourg (18%) est inférieure à celle de la zone euro (22%), tandis que la valeur médiane du rapport entre le service de la dette et le revenu brut des ménages est pratiquement identique au Luxembourg (16%) et dans la zone euro (14%). De plus, en moyenne les ménages luxembourgeois disposent d’un volant plus important d’actifs liquides, même si ce constat dépend du niveau de patrimoine considéré.
Un autre encadré complète cet examen patrimonial des ménages. Il se focalise en effet sur les actifs financiers nets des ménages. Des données émanant de l’enquête précitée et d’enquêtes similaires effectuées dans les autres pays de la zone euro ont été publiées par la BCE en avril 2013. Cette publication mettait en relief des niveaux de patrimoines nets assez disparates au sein de la zone euro, le Luxembourg se caractérisant par les niveaux moyen et médian de loin les plus élevés. L’encadré montre que ces différences sont largement imputables aux actifs immobiliers nets, qui ne sont que partiellement comparables d’un pays à l’autre en raison de spécificités institutionnelles. Le Luxembourg occupe toujours une position de tête au sein de la zone euro en termes d’actifs financiers nets ajustés par habitant, mais il se rapproche fortement des autres économies de la zone euro à cette aune. Par ailleurs, la distribution des actifs financiers se caractérise par une inégalité significative.
Un dernier encadré vise à fournir une évaluation de la 14ème actualisation du Programme de stabilité luxembourgeois. Il apparaît que les hypothèses macroéconomiques sur lesquelles se fonde le Programme sont généralement fiables, même si elles peuvent paraître plus volontaristes que celles de la BCL vers la fin de l’horizon de projection. Même abstraction faite de l’incidence de ces hypothèses macroéconomiques différentes, des écarts subsistent entre les projections de finances publiques de la BCL d’une part et la 14ème actualisation d’autre part. Ces écarts sont les plus manifestes sur le versant des dépenses, la BCL tablant sur une progression significativement plus importante de ces dernières – en particulier en ce qui concerne les transferts sociaux. Le Programme paraît également plus volontariste sur le versant des recettes à partir de 2015, mais ces écarts reflètent essentiellement le traitement différencié de la hausse des recettes de TVA en 2015.
Le Bulletin 2013/2 de la BCL est disponible sur demande (info@bcl.lu) auprès de la BCL et peut être téléchargé sur le site Internet de la BCL.
